证券之星 李若菡

近期，“IP趣玩食品企业”广东金添动漫股份有限公司(以下简称“金添动漫”)向港交所递交IPO申请。

证券之星注意到，凭借奥特曼等热门IP授权，金添动漫近年业绩持续增长，但其赴港IPO背后却暗藏多重隐忧。公司超九成收入依赖外部IP，而核心IP奥特曼等收入已出现下滑。同时，关键股东兼IP授权方的退出，为奥特曼IP授权到期后续约带来更大不确定性。

目前，公司的销售渠道正由经销向直销渠道转变，直销收入增长的同时，公司客户集中度明显提升。如何成功推出自有IP，构建核心竞争力，是金添动漫需破解的难题。

自有IP缺失，五大IP三陷负增长

金添动漫主营业务是以热门IP为核心元素的趣味休闲食品开发与销售，主要产品包括糖果、饼干、膨化、巧克力、海苔零食等。

招股说明书显示，最近三年及一期，公司业绩整体呈增长趋势。公司收入由2022年的5.96亿元增至2024年的8.77亿元；净利润由当年的3670.8万元增至2024年的1.3亿元。2025年上半年，公司收入和净利润分别为4.44亿元、7004.1万元，同比分别增长9.82%、13.45%。

证券之星注意到，2025年上半年，公司五大零食种类出现明显分化。除了糖果和饼干收入出现增长之外，公司其余种类的零食均出现不同程度的下滑。具体来看，报告期内，膨化食品、巧克力、海苔零食收入分别为6499.3万元、4928.9万元、1826.9万元，同比分别下滑16.9%、19.80%、30.81%。

虽然金添动漫业绩稳步增长，但在业内人士看来，其商业模式存在短板。公司的IP主要依靠外部授权，其本质是在透支IP的情怀价值，产品本身缺乏核心竞争力。截至2025年6月30日，公司拥有26个授权IP，包括奥特曼、小马宝莉、蜡笔小新、喜羊羊与灰太狼、小猪佩奇及三丽鸥等，但公司上述IP全部来自外部授权。

值得注意的是，IP产品收入已占公司总收入的九成以上，且营收占比呈逐年上升的趋势。2022年，公司来自IP产品的收入为5.75亿元，占总收入的比重为96.6%。2024年，该比重增长至98.7%，到了2025年上半年，该比例进一步攀升至99.5%。

2025年上半年，金添动漫的前五大IP——奥特曼、小马宝莉、蜡笔小新、喜羊羊与灰太狼、小猪佩奇，合计实现收入3.8亿元，占总收入的比例为86%。

其中，奥特曼作为公司第一大IP，曾为公司贡献超六成收入。但在2025年上半年，该IP收入出现下滑，收入为1.95亿元，同比下滑17%。与此同时，喜羊羊与灰太狼和小猪佩奇的收入也出现明显下降，分别为1823.2万元和1354万元，同比下滑25.69%和46.7%。这意味着，公司前五大IP中已有三个IP收入呈现负增长。

值得注意的是，金添动漫在招股说明书中指出，公司与IP所有者或者授权方的合作通常并非独家。这意味着，一旦竞争对手获得相同IP授权，或推出更受欢迎的产品，将对公司的利润空间和市场竞争优势造成挤压。

关键股东退场，奥特曼IP续约风险加剧

证券之星注意到，除了核心IP收入下滑之外，金添动漫还面临着IP到期无法续约的风险。

招股书披露，金添动漫现有核心IP授权协议期间在12至42个月之间。其中，奥特曼IP的首次合作年份为2009年，现有授权期限为12个月。这意味着，若公司无法与奥特曼签订新授权协议，恐将对其业绩造成冲击。

进一步研究发现，金添动漫与奥特曼IP合作的背后，曾有一位关键人物——孙剑，也是公司昔日的重要股东。

招股书显示，2011年6月，孙剑以100万元的价格获取金添动漫20%的股权。此后，孙剑参与了金添动漫的三次增资。

据了解，孙剑所控股的上海新创华文化发展有限公司(以下简称新创华)是业内知名的动漫IP授权企业，旗下代理IP包括奥特曼系列、名侦探柯南、初音未来等。而金添动漫所获奥特曼、名侦探柯南等多项IP授权，正是来源于新创华。

金添动漫招股书显示，孙剑在入股后长期担任金添动漫监事，但在2025年4月辞任该职务。随后在2025年7月，金添动漫以减少注册资本的方式回购了孙剑所持有的1944万股股份，支付对价为7669.3万元。

此次减资完成后，孙剑不再持有公司任何股份。目前，金添动漫创始人、董事长蔡建淳控制公司100%的投票权。

值得注意的是，孙剑在金添动漫赴港IPO前夕的退出，为公司核心IP(尤其是奥特曼)的授权续期带来了更多不确定性。

在招股说明书中，金添动漫表示通过获得新的授权IP以及发展自有IP等方式来进一步丰富公司的IP矩阵。此次IPO的募资计划中，金添动漫计划招募设计师负责原创IP创作，系统构建具有独特吸引力的原创IP体系，以进一步加强内部原创IP开发能力。

但业内人士同样指出，公司获取如迪士尼、奥特曼、芭比等顶级IP的授权门槛极高，IP方会进行全方位、多维度评估。而从行业经验来看，自研IP并非易事，需要长期的资源投入与市场培育。

经销渠道收入下滑，客户集中度大幅提升

证券之星注意到，近年来，金添动漫战略重心由经销渠道转向直销零售商，公司来自前五大客户的营收比重出现大幅增长。

目前，公司的经销商数量出现下滑。2022年年初，公司经销商数量为2724家，到了2025年上半年，公司经销商数量已下滑至2675家。

同时，公司来自经销商渠道的收入占比呈逐年下滑趋势。2022年，金添动漫来自经销商渠道收入为5.67亿元，占总收入高达95.2%。2024年，该比例已下滑至66.1%。到了2025年上半年，公司经销渠道营收为2.45亿元，同比下滑12.7%，占总收入比重下降至55.1%。

随着销售渠道的转变，公司来自直销渠道的收入占比逐年增长，由2022年的3.5%增至2024年的33.1%。2025年上半年，公司直销渠道营收为1.92亿元，占总营收的比重进一步提升至43.2%。

据了解，公司的直销零售商客户包括鸣鸣很忙、万辰等量贩零食店，以及名创优品、美宜佳、永辉超市等。随着渠道结构的变化，公司客户集中度明显提升。公司来自前五大客户的销售占比由2022年的4.1%增至2024年的30.3%。2025年上半年，该比例进一步增长至40.7%。

以2025年上半年为例，金添动漫前五大客户中，有四名客户均来自直销零售商，合计收入为1.76亿元，占当期直销渠道营收的比例为92%。

值得注意的是，由于直销零售商通常采用先交货后付款的结算方式，公司贸易应收款项由2022年末的409.1万元增长至2025年上半年末的2769.5万元，增幅高达577%；贸易应收款项周转天数则由3.5天延长至10天。(本文首发证券之星，作者|李若菡)