山西汾酒 图片来源：视觉中国

海报新闻记者 秦文 济南报道

8月31日，白酒行业最后一份备受瞩目的半年报出炉。

山西汾酒（600809.SH）发布的2026年半年度报告显示，公司上半年实现营业收入210.44亿元，归属于上市公司股东的净利润64.39亿元，稳居行业第三。

《2026中国白酒市场中期研究报告》显示，上半年86%的白酒企业利润下滑。这份“营收利润双降”的财报，在白酒行业销量、销售额、利润率“三重收缩”的调整周期里，其内部结构变化与经营取向，比表观数字更值得审视。

利润表的“舍”与现金流量表的“得”

从表面数据看，山西汾酒上半年业绩承压，营收同比下降12.18%，归母净利润同比下降24.29%。尤其在第二季度，公司营收61.21亿元，归母净利润10.57亿元，同比降幅分别达到17.74%和43.11%。加权平均净资产收益率为15.02%，同比减少8.75个百分点，公司方面称主要系本期净利润下降所致。

山西汾酒上半年财报中主要会计数据

从盈利规模看，64.39亿元的归母净利润仍使山西汾酒稳居行业第一梯队，行业排位保持第三。

然而，这份利润下滑包含公司主动控货、渠道调整的因素。

更深层次的看点在于现金流量表，上半年，山西汾酒经营活动产生的现金流量净额高达66.52亿元，同比逆势增长11.23%。

在营收和净利双双调整的年份，现金流不降反增，这极为罕见。

它意味着汾酒的每一分利润都伴随着真金白银的回款，利润质量极高，并非压货换来的“纸上富贵”。

为何毛利率回升，净利率却大幅下滑？

财报显示，第二季度公司毛利率为76.26%，同比上升4.38个百分点。这得益于其“抓青花、强腰部、稳玻汾”的产品策略，高毛利的青花系列占比提升，产品结构在主动调整中并未恶化。

而净利率承压，第二季度净利率仅为17.40%，同比下降7.70个百分点。

问题出在费用端。

山西汾酒上半年财报中费用情况

上半年，销售费用26.20亿元，同比增长9.97%；管理费用6.45亿元，同比增长5.15%；研发费用7651.48万元，持续投向酿造工艺与新产品研发。在营收下滑背景下，公司并未削减市场投入，反而加大促销和消费者培育力度，逆周期投入的意图清晰——那就是，不缩减品牌与产品的基本盘，用短期利润换取了市场动销和品牌势能。

产品金字塔：塔尖更高、塔腰更稳、塔基更牢

这份财报的深层逻辑，是汾酒早已规划好的战略转型。早在2022年提出的“123复兴总纲领”中，2025年至2030年就被定位为“成果巩固期和要素调整期”。

2026年正是这一阶段的深化之年。

年初，汾酒明确将“聚焦经营创效，深化精益管控”作为年度经营方针。这标志着公司战略重心从追求规模转向追求质量，从压货增长转向动销驱动。

这种战略在执行层面体现得尤为明显。

山西汾酒系列酒 图片来源：视觉中国

在调整期，汾酒“金字塔”型产品结构展现了强大韧性。顶层的青花系列，扛起品牌高端化大旗；中层的老白汾、巴拿马系列精准卡位大众宴席、日常小聚市场，成为业绩稳定中坚；底层的国民大单品玻汾，扎根大众消费市场，常年稳居销量前沿，起到了市场“压舱石”作用。

分产品看，上半年汾酒系列产品实现收入206.2亿元，同比下降11.84%；其他酒类（竹叶青酒、杏花村酒等）收入3.14亿元，同比下降35.08%。酒类销售收入合计约209.35亿元，占总收入99%以上，主业集中度极高。

8月31日，山西汾酒收报116.76元跌1.91%。

8月31日半年报出炉后，山西汾酒（600809）股价低开低走，尾盘触及116.56元低点，收报116.76元跌1.91%，总市值1424亿元。