上市险企投资向好助推净利润超高增长，三季报业绩表现大幅好于预期，NBV增速继续提升。2025年险资投资表现亮眼，将提升2026年分红险销售的信心，预计2026年“开门红”新单保费有望实现双位数增长。

本刊特约 方斐/文

根据上市险企发布的2025年三季报，前三季度，五家A股上市险企合计实现归母净利润4260亿元，同比增长33.5%；三季度单季合计实现归母净利润2478亿元，同比增长68.3%；中国人寿、新华保险三季度单季净利润同比增速分别为91.5%、88.2%，领先同业。

市场需求依然旺盛，预定利率下调叠加分红险转型将推动负债成本持续优化，利差损压力将有所缓解。近期，10年期国债收益率回落至1.81%左右，未来伴随国内经济复苏，长端利率若继续修复上行，则保险公司新增固收类投资收益率压力将有所缓解。总体来看，负债端、资产端均有改善，险企估值仍有较大向上空间。

投资收益大幅提升

前三季度，上市险企实现归母净利润同比增长33.5%，三季度单季同比增长68.3%，受投资收益提升驱动，归母净利润在高基数基础上继续超高增长。前三季度上市险企均实现两位数增长，其中，中国人寿、新华保险增速最快，同比分别增长60.5%、58.9%，主要是股票FVTPL占比较高所致。中国平安增速最低，同比增长11.5%。

值得一提的是，上市险企三季度单季净利润普遍实现高增长，中国人寿、新华保险同样领先同业，同比分别增长91.5%、88.2%。截至三季度末，上市险企归母净资产较年初增长10.3%，较中期增长9.1%。受利润高增带动，三季度末，新华保险、中国人寿归母净资产较年中增幅领先，分别为20.5%、19.5%，而中国太保则较年中增长0.8%，增速最低。

上市险企利润高弹性主要得益于投资端收益大幅提升：第一，FVTPL股票+基金规模大且占比高，对权益市场弹性更强；第二，权益配置风格均衡，对成长风格节奏把握较为精准，此外，利率上行中国人寿亏损合同转回减少当期费用也是利润的重要贡献之一，三季度单季保险服务费用同比减少了287亿元；太平人寿因基数极低、投资大幅改善净利润实现超300%的增长。中国财险前三季度净利润同比增长50.5%，三季度单季同比增长80.9%表现亮眼，承保投资双改善。

值得注意的是，上市险企营运利润稳健增长，前三季度，平安集团、太保集团归母营运利润同比分别增长7.2%、7.4%，其中，三季度单季同比增长15.2%、8.2%，平安人寿归母营运利润前三季度、三季度单季同比分别增长1.9%、0.6%，维持正增长。

受三季度股市上涨和大幅增配权益投资带动，各上市险企总投资收益率、综合投资收益率显著提升。截至三季度末，上市险企（除人保外）投资资产规模较年初增长10.4%，平安增速最快为11.8%。

前三季度，中国平安、中国太保平均年化净投资收益率为3.6%，同比下降0.4个百分点；中国人寿、中国太保、新华保险平均年化总投资收益率达7.3%，同比增长1.2个百分点，其中新华保险同比增长1.8个百分点；中国平安非年化综合投资收益率为5.4%，同比增长1个百分点。

上市险企总投资收益率和综合投资收益率表现较好，主要在于资产端受益于权益市场向上。前三季度，5家A股上市保险公司其他权益工具投资合计增加6491亿元，集中在上半年增加，一定程度上反映了各公司其他权益资产（OCI）策略的加仓集中在上半年，三季度开始OCI加仓节奏放缓，太保OCI加仓节奏上半年和三季度相当。

前三季度，5家A股上市保险公司交易性金融资产合计增加6752亿元，三季度规模增加是上半年的两倍，预计主要由于主动加仓及FVTPL股票市值增长，但FVTPL债券市值下跌有拖累。其中，中国人保和中国平安交易性金融资产上半年增长快于三季度，体现出其上半年在FVTPL股票上加仓较多，其他公司交易性金融资产三季度增长快于上半年。

三季度单季，5家上市险企其他债权投资规模下滑，系利率上行导致OCI债券市值下跌。长期股权投资2025年以来增量较小，新华保险上半年、三季度长期股权投资规模分别增长38%、41%。

历史经验表明，前一年投资收益率与下一年的浮动收益型产品销售情况呈正相关，上市险企2025年权益投资表现亮眼将提升2026年分红险销售的信心；预计2026年“开门红”新单保费有望实现双位数增长，后续可重点关注险企负债端“开门红”预期。

寿险NBV高增，产险COR改善

寿险新业务价值（NBV）增速继续提升，三季度新单保费表现分化，除平安寿险为2.3%外，其他上市险企前三季度新单保费同比增速均实现两位数增长，新华保险高达55%，但三季度单季明显分化，中国人寿、人保寿险和平安寿险新单保费增长较快，同比分别增长52%、46%、21%，主要受益于预定利率下调前市场需求集中释放；而新华保险和太保寿险增速略低，预计受分红险转型节奏的影响。

前三季度，上市险企可比口径下NBV同比高增长，增速由高到低分别为：人保寿险（76.6%）、新华保险（50.8%，非可比口径）、平安寿险（46.2%）、中国人寿（41.8%）、太保寿险（31.2%）；其中，平安寿险、太保寿险三季度单季NBV同比分别增长58.3%、29.4%，预计主要受益于三季度新单快速增长与NBV margin的提升，平安寿险前三季度NBV margin同比提升7.6个百分点至25.2%，预计随着预定利率的进一步下调，NBV margin有望继续提升。

从渠道表现看，上市险企人力规模保持稳定，中国人寿、平安寿险三季度末代理人规模分别为60.7万人、35.4万人，较年初分别下降1.3%、2.5%，较年中分别增长2.5%、4.1%。人均产能继续提升；前三季度，平安寿险人均NBV同比增长29.9%，太保核心人力月人均首年规模保费同比增长16.6%。银保渠道增长贡献显著，平安寿险前三季度银保NBV同比增长171%，非个险渠道在NBV中的占比提升至35.1%。

国金证券认为，预定利率切换下居民储蓄需求再次集中释放，导致NBV增速环比走阔，三季度实现超预期增长。前三季度，可比口径下人保寿险、平安寿险、中国人寿、太保寿险NBV同比分别增长76.6%、46.2%、41.8%、31.2%，除太保寿险外其余险企较上半年增速均环比提升；三季度单季，平安寿险、太保寿险NBV同比增长58.3%、29.4%。不重述2024年数据，新华保险前三季度NBV增长50.8%表现亮眼。

从个险渠道看，太保寿险前三季度新单保费同比增长13.5%、新华保险则同比持平，价值率提升驱动NBV增长，前三季度，平安代理人渠道新业务价值同比增长23.3%。从银保渠道看，“报行合一”与“1+3”网点合作限制放开后，头部险企加大资源投入且竞争优势凸显，但高基数叠加策略差异导致新单表现分化，三季度单季，太保寿险、新华保险新单保费分别下降11.2%、5.1%，但期交新单同比分别增长28.6%、3.8%，实现正增长。前三季度，平安NBV同比增长170.9%（上半年同比增长169%），表现亮眼。

产险保费增长稳健，综合成本率（COR）显著改善。前三季度，人保产险、平安产险、太保产险保费同比分别增长3.5%、7.1%、0.1%，太保产险增速较低主要受业务结构调整、非车险同比下降2.6%的影响。三大险企三季度单季车险保费同比分别增长2.7%、3.2%、3.2%，较二季度增速略有放缓；三季度单季非车险保费同比分别变动3.7%、15.6%、-7.4%，人保产险、平安产险非车险占比继续提升。

受益于大灾同比改善，COR整体表现较好，人保产险、平安产险、太保产险前三季度COR分别为96.1%、97%、97.6%，同比分别下降2.1个百分点、0.8个百分点、1个百分点；其中，人保产险、平安产险、太保产险三季度单季COR分别为97.6%、100.4%、99.9%，分别变动-3.2个百分点、2.6个百分点、-1.3个百分点，除平安产险外均实现承保盈利。而人保产险前三季度承保利润同比增长131%，三季度单季扭亏为盈，主要由于公司持续降本提质增效、优化费用投入，预计大灾赔付减少也有利好影响。

从三季度单季看，产险整体保费延续低增，COR同比改善。三季度，平安产险、人保产险、太保产险原保费增速分别为6.9%、3.1%、-1.7%，增速差异主要来自非车险，车险同比增速在2.7%-3.2%的区间，差异不大；非车险同比增速分别为：平安产险（15.6%）、人保产险（3.7%）、太保产险（-7.4%），太保产险主动优化业务结构拖累增速。分险种看，人保产险非车险增长主要受意健险（11.5%）驱动，其余险种整体低增长。

（作者系资深投资人士。文章仅代表作者个人观点，不代表本刊立场。）

本文刊于11月08日出版的《证券市场周刊》