[ 回顾4月以来，这已是票据融资连续3个月同比多增超过4000亿元。整个上半年，企业新增贷款中，票据融资同比多增8607亿元，短期贷款同比多增2900亿元，中长期贷款则同比少增1.62万亿元。 ]

[ 票据利率一直被视为信贷投放景气度的先行指标，月末利率明显走低往往意味着信贷需求偏弱。不同于过去信贷小月容易出现的零利率现象，7月以来票据转贴现利率在监管部门引导下有了0.5%的运行底线。但因为价稳量增，不少机构判断银行尤其大行仍有明显冲量需求，“以票充贷”行为仍在。 ]

8月以来，票据市场延续7月下旬以来的态势，银票转贴现利率持续横盘在0.5%，引起市场对信贷景气度的担忧。截至本周一（8月10日），国股行半年期票据转贴现利率仍维持在0.5%“地板价”，3个月期品种利率则自上周以来横盘在0.51%。

因为“信贷+资金”的二元属性，票据利率一直被视为信贷投放景气度的先行指标，月末利率明显走低往往意味着信贷需求偏弱。不同于过去信贷小月容易出现的零利率现象，7月以来票据转贴现利率在监管部门引导下有了0.5%的运行底线。但因为价稳量增，不少机构判断银行尤其大行仍有明显冲量需求，“以票充贷”行为仍在。此前，票据融资已连续3个月同比多增4000亿元以上。

银票转贴现利率维持0.5%低位

7月为传统信贷小月。但不同于过去月末常出现的票据利率大幅下行，进入7月下旬以来，国股行主要期限票据转贴现利率一直横盘在0.5%，罕见走出了一条贴地水平线。直到8月4日，3个月期品种转贴现利率略升至0.51%并持续至今，而半年期品种转贴现利率仍横在0.5%。

有华东地区城商行人士对第一财经记者表示，0.5%下限是相关部门对各机构的统一要求。此前也有消息称，7月以来，为减少机构低价买票冲信贷规模的行为，监管指导部分机构不得开展0.5%以下银票转贴现业务。

“银票本身其实是低效资产，大量持有的核心驱动因素里，考核需要已经超过了市场化需求和利润诉求。大行是主力，控制下价格线总是好的。”一名城商行内部人士对记者表示，虽然0.5%并非严格意义上的“亏本线”，但在监管引导下亦能减轻机构冲量“内卷”带来的负面影响。

有机构人士对第一财经表示，票据利率波动受到季节性因素和资金市场的双重影响，在定价方面相对更为复杂。但对于控制价格能否有效规范冲量行为，上述城商行人士认为，如果后续信贷需求依然恢复缓慢，在银行考核机制不发生实质性改变的情况下，效果还需要观察。

7月下旬以来，票据利率虽然没有出现市场化大幅下行，但量上仍是供不应求的局面。整体来看，7月票据利率呈现“上旬涨后回落，中旬涨后触底再涨，下旬持续横盘”的走势。普兰金服数据显示，7月6个月期国股无三农转贴现价格在0.37%～0.55%，月内波幅为18BP（基点）；3个月期国股无三农转贴现价格在0.49%～0.78%，月内波动在29BP。6个月、3个月期城商无三农价格分别在0.47%～0.65%、0.5%～0.88%，月内波动分别在18BP、38BP。

“下旬，规模价格刚性管控，大行0.5%配置持续，中小行亦发力抢票，卖盘抬升至0.5%以上出票，但卖出情绪低位，市场票源短缺，各期限承兑均维持在0.5%震荡。”普兰金服报告指出。

对于7月底跨月票据利率继续维持在0.5%，浙商证券票据业务部交易员吴家骏分析称，在一票难求背景下，市场逐步出现跨产品交易、算总账等情况，即除票据交易外，买卖双方还同时成交存单、债券、存款等业务，反映出票据的真实成交利率不足0.5%。

光大证券金融业首席分析师王一峰也表示：“7月1个月、3个月、6个月期银票转贴现报价月内中枢分别为0.51%、0.59%、0.48%，较6月分别下行9BP、0BP、21BP，下旬各期限票据转贴现价格基本稳定在0.5%的监管下限，银行自身收票诉求仍强。”

7月信贷预期仍偏保守

此前的6月下旬，在跨季资金面波动不大的情况下，本身已处于低位的票据利率出现明显、持续下行。6月30日，国股行3个月、6个月期银票转贴现利率分别降至0.35%、0.54%，短期品种转贴现利率一度逼近零利率。

央行披露的金融数据显示，当月，在贷款“降速提质”、融资结构变迁的新常态下，叠加去年同期的高基数效应，新增信贷延续同比少增态势。其中，新增居民贷款规模仅为2646亿元，较去年同期少增过半；新增企业贷款规模为15000亿元，同比少增2700亿元。

虽然企业新增贷款降幅低于居民部门降幅，但6月企业短贷、中长贷合计少增7900亿元，新增表内票据规模则同比多增5253亿元，对新增信贷的贡献度明显高于去年同期，这在作为传统“信贷大月”的6月并不多见。而回顾4月以来，这已是票据融资连续3个月同比多增超过4000亿元。整个上半年，企业新增贷款中，票据融资同比多增8607亿元，短期贷款同比多增2900亿元，中长期贷款则同比少增1.62万亿元。

在机构人士看来，票据融资持续“补位”的另一面是实体融资需求仍待修复。从国家统计局最新数据来看，受季节性因素及极端天气等因素影响，7月中国主要宏观经济指标整体景气水平有所回落。其中，制造业采购经理指数（PMI）为49.2%，比上月下降1.1个百分点，为今年3月以来首次进入收缩区间；非制造业商务活动指数为49.0%，比上月下降1.2个百分点；综合PMI产出指数为49.3%，比上月下降1.3个百分点。

另从通胀数据来看，7月全国居民消费价格指数（CPI）环比下降0.1%，降幅比上月收窄0.2个百分点，同比上涨0.5%；扣除食品和能源价格的核心CPI环比上涨0.3%，同比上涨0.9%。受输入性和季节性等因素影响，工业生产者出厂价格指数（PPI）环比下降0.7%，同比上涨3.5%，涨幅比上月回落0.6个百分点。

对于7月信贷情况，机构普遍认为，在社融保持平稳增长的同时，信贷“降速提质”仍是主基调，单月增量可能季节性回落。王一峰判断，6月末部分银行通过对公短贷、票据冲量填规模，跨月后冲量部分贷款面临集中到期压力，7月中上旬贷款读数或出现较大负增。下旬贷款冲量诉求再度提升，但受监管对票据转贴现进行控价指导的约束，银行或从票据冲量转向对公短贷或非银拆借冲量。

近年来，监管已多次表态并引导金融机构摒弃“规模情结”，强调盘活存量金融资源，提升信贷资产质效。继中国人民银行行长潘功胜在6月陆家嘴论坛上强调“贷款‘降速提质’或将成为宏观运行的新常态之一”后，央行货政司司长谢光启于7月国新办新闻发布会上再次强调，“现在单一的贷款指标并不能完整反映实体经济获得融资的状况”。

展望三、四季度，随着项目施工旺季来临、新型政策性金融工具资金投放使用加速，叠加增量政策预期升温，市场对宏观经济景气度进而信贷需求修复的判断逐渐乐观。王一峰强调，7月底政治局会议释放“稳增长”信号，往后看，伴随存量政策落地提效、增量政策储备蓄力，在“六张网”项目建设等重点领域有望加速形成实物工作量。通过“稳投资”带动“稳增长”，进而为后续信用活动扩张形成新支点，后续信用活动的同比增长压力或小幅改善。