观点网 华润万象生活所管理的购物中心规模，仍在继续增长。

截至2025年末，在营购物中心数量从一年前的118座增至135座，在管建筑面积同步扩大至逾1489万平方米。

在商业地产行业普遍语境里，企业规模增长往往伴随着微妙的代价。

据了解，规模陷阱的典型症候是，管理半径急剧拉长，运营的精细度开始让位于扩张的速度；租金单价与出租率之间出现此消彼长的拉扯；现金流被新项目的前期投入持续吞噬。

最后，商业模式的护城河在边际效益递减中变得脆弱，尤其在目前零售消费环境还不算太明朗的情况下。

然而，这家拥有深厚国资背景的头部商管企业，在规模持续外扩的同时，却未滑入这个隐秘的陷阱。

华润万象生活呈现出的是另一种“雄心勃勃”的叙事。

这在当下的商管行业并不常见，因为考验的不是简单的项目复制能力，而是体系化的运营中台能否在规模膨胀时持续输出标准化甚至差异化的管理能力。

分化市场的优等生

华润万象生活显然做到了。

财报显示，2025年全年，华润万象生活实现营收180.22亿元，同比增长5.1%，得益于商管经营规模效应加强及效率提升，整体毛利率同比增长2.5个百分点至35.5%。同时，核心净利润增长13.7%至39.5亿元。

180.22亿元收入中，商业航道业务收入69.6亿元，同比增长10.1%。当中，购物中心业务板块收入47.68亿元，较上年同期增长13.3%。购物中心来自运营的收入增长了12.2%到32.75亿元，来自分租的收入则增长了35.7%到10.59亿元。

期内，购物中心业务毛利率高达75.9%，较去年同期的72.6%有所提升；购物中心来自运营部分的毛利率更达到82%。

与之对应，华润万象生活目前在管的135个购物中心，去年实现零售额2660亿元，同比增长23.7%，可同比增长12.2%，全面跑赢3.7%的社消零总额增速。

其中，重奢项目零售额同比增长18.5%，可同比增长15.3%；非奢项目同比增长26.9%，可同比增长10.4%。

图片来源：华润万象生活业绩发布PPT，商业客截取

推动业主端租金收入同比增长16.9%至307亿元，NOI同比增长17.8%至201亿元，NOI Margin亦同比提升0.6个百分点至65.7%，且达到近年来最高水平。

从华润万象生活最大的业主和母公司华润置地看，后者共持有98座购物中心，并全部交由华润万象生活管理。

资料显示，2025年华润置地自持的购物中心实现租金收入219亿元，同比增长13.3%。在营项目规模效应持续，令营业成本及两费占比分别下降1.3个百分点和2.6个百分点，让毛利率及经营利润率分别升至77%及63.1%。EBITDA成本回报率表现为9.8%。

期末这98座购物中心整体出租率保持在高位，较2024年末提升0.3个百分点至97.4%。

租售比平衡是购物中心经营工作的重难点，关系到租户毛利与商场租金收入，这是矛盾冲突的。因此对商场运营方来说，通常做法是尽量提升项目的零售额。一般来说，健康的租售比在10%-15%。

截至2025年末，华润置地自持购物中心租售比录得11.5%，较2024年的12.2%出现一定下滑，其实也录得了2021年以来的低位，2021年的数据为13.0%。

相关数据的表现为，期内华润置地自持购物中心零售同比增长22.4%，但租金同比增幅只有15.9%，两者较2024年继续拉开差距。

就目前来看，租金收入和零售额的绝对额仍在增长。在消费市场复苏斜率并不陡峭的背景下，零售额的增长往往需要更强的经营动力，而租金成本的有效控制，能够提升商户的存活率与续租意愿。

图片来源：华润置地业绩发布PPT，商业客截取

总的来说，购物中心经营不是零和博弈，华润万象生活作为经营方也更愿意通过与商户一起“做大蛋糕”，实现更长远的增长。

不单止华润体系内，华润万象生活针对第三方项目相信也是这样的经营逻辑。

另有数据显示，华润万象生活135个在营项目中，54个项目零售额排名当地市场第一，105个排名当地市场前三，综合素质可以说相当之高。

这种运营质量，意味着华润万象生活有充足的拓展能力。

2030年在营商场破200个

华润万象生活管理层也就目前的市场发展情况做出自己的判断。

管理层提出，2025年的市场情况相较2024年变化很大，从总量角度看，国内消费总量巨大，内循环加速，规模扩容潜力持续释放。

“社会消费品零售总额首次突破50万亿元大关，消费市场的规模稳居全球第二，最终消费支出对经济增长的贡献率达到了52%。”管理层分享，中国经济迈出了从投资主导向消费主导的内生增长模式转型的一步。

但当前的零售市场也呈现了分化的趋势。管理层指出，一方面是消费内容的分化，服务消费提速占比持续提升，健康文旅休闲需求持续释放。

其次是消费需求的分化，高端奢侈品的消费逐步企稳。长期看，中国仍然是全球奢侈品最重要的市场之一。高净值人群对于重奢和高端服务依然有着稳定和强劲的需求，非奢的消费者也更加注重品质、性价比、情绪价值。

据透露，去年华润万象生活在营购物中心内，以黄金饰品为代表的配饰类、以文创IP为代表的生活方式类、以运动户外为代表的服装服饰类商户销售额，均取得了超过20%以上增长。

第三，就线上线下零售渠道，两个渠道的差距在大幅收窄，线下零售仍大有可为；最后，低线城市成为了一个重要的增长点。

“2025年前三季度快消品的增长近八成来自三至五线城市，其中三四线城市贡献度持续攀升。”管理层说。

因此，摆在面前的是一个巨大的寻找增量的机会，而华润万象生活是目前国内少有能够“多赛道开花”的商管企业。

“十五五期间（即2026年到2030年）是重要的战略的机遇期。”管理层表示，公司将抓住机会加速发展。

事实上，去年华润万象生活已推动在万象城、万象天地、万象汇等产品线，再将项目划分为非凡重奢、城市旗舰、品质生活还有前沿创新四个赛道，以适配后续的拓展需求。

具体来看，非凡重奢以西安万象城、沈阳万象城、杭州万象城、深圳万象城、深圳湾万象城等M1重奢万象城为代表。据统计，目前华润万象生活共运营着15座重奢万象城，最新一个项目是2025年6月开业的郑州郑东万象城。

据公开资料，沈阳万象城、深圳万象城、杭州万象城三个项目销售额实现破百亿。

城市旗舰的代表项目则为一批M2定位的合肥万象城、太原万象城、南昌万象城、宁波万象城，和部分表现最好的万象天地项目，如苏州万象天地，这些项目通常聚焦内容与场景创新。

品质生活则是追求标准化的一个体系，代表项目有沈阳铁西万象汇、东莞松山湖万象汇、南通万象城等。

前沿创新类项目就涵盖宜宾天地、义乌天地、绍兴天地等一批“天地系”产品，以及太原钟楼街、杭州中心等非标准化的项目。

具体拓展策略是，聚焦核心城市核心标的，做全域和卡位式的布局，并确保做一成一。

包括主要在一二线城市中心或副中心，寻找深耕加密机会，继续实现“一城多汇，多城多汇”；同时，对于人口数量多、经济体量大、产业发展潜力大，且有旅游产业支撑的三线城市，会加强研究进行布局，重点关注有潜力打造成为城市头部的优质项目。

对于细分赛道则会持续优化。据了解，去年该公司已成功通过东莞MIXC VILLAGE万象滨海购物村和西安MIXC AIR两个项目进入奥莱、机场商业的赛道。

据参加了投资者会的投资者分享，公司管理层实际给出了更具体的拓展计划，即“123”战略，代表“十五五”期间华润万象生活在坚持高质量发展的前提下，要努力实现购物中心新增拓展100个，在运营购物中心要增加到200个，管理的购物中心（即含存量）要达到300个。

“预计2026年新开及焕新购物中心14个，并在‘十五五’期间，每年推动10-15个左右新开项目入市。”管理层在投资者会上表示，2025年，华润万象生活新开购物中心的数量为14个。

这个目标有一定的挑战。

资料显示，截至2025年末，华润万象生活管理的购物中心就有207座，已包含存量的未开业项目72个，其中母公司32个，第三方项目40个。

其中这32个母公司项目，已在华润置地的长期开业计划内有所体现。

图片来源：华润置地业绩发布PPT，商业客截取

意味着上述的“新增拓展100个”项目绝大多数都要从第三方拓展中找。

不过，过去数年，华润万象生活的第三方拓展能力也有长足的发展。据统计，在刚刚过去的“十四五”期间，该公司市场化拓展第三方项目的占比由期初5.7%提升到期末的37.2%。

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