双良节能（600481.SH）近日披露了2025年年度报告。在全球氢能产业“东涨西退”、光伏行业经历底部震荡、节能装备市场因工业投资放缓而整体承压的复杂背景下，公司的经营重心进一步向“质量优于规模”倾斜，一些财务指标也出现了边际改善。其中，经营活动现金流量净额转正至20.22亿元，归母净利润亏损同比收窄47.71%至-11.16亿元。现金流的回暖与资产减值压力的减轻，是这份年报中颇受关注的两处变化。

现金流回正，营运效率有所改善

先看现金流。这是本期财报中变化较为明显的一项。2025年，双良节能经营活动现金流量净额为20.22亿元，而上年同期为-102.68万元，回正幅度不小。公司在年报中给出的解释是，亏损同比收窄叠加货款回收加快，共同推动了这一变化，也从一个侧面反映出营运资金周转效率正在回升。

利润方面，归母净利润亏损同比减少了逾10亿元，扣非净利润的改善幅度约47.21%。与此同时，前期受光伏周期拖累较重的资产减值损失，同比收窄了67.10%，降至3.38亿元，存货和固定资产的减值计提压力明显减轻。

主业“压舱”，出海带来结构性变化

再看业务。公司全年营收75.65亿元，同比下滑41.98%，主要是受光伏产品价格波动和还原炉交付节奏的影响。不过，营收收缩的同时，收入结构也在调整，这让盈利端反而显出一些韧性。

其中，节能节水板块全年营收27.23亿元，毛利率同比微增0.92个百分点至27.72%，继续扮演着利润“稳定器”的角色。这一成绩来之不易：年报显示，2025年受宏观经济承压及工业投资节奏放缓影响，溴化锂机组传统应用场景新增需求明显不足，行业市场规模同比下滑了14.2%。

海外市场的变化也值得留意。全年外销收入同比增长8.35%，外销毛利率则提升了7.28个百分点，达到35.77%。旗下冷却系统公司年内中标订单23.15亿元，其中海外订单6.05亿元，创了历史新高，业务覆盖纳米比亚、墨西哥等12个国家，同年还入选了国家级专精特新“小巨人”企业名单。

此外，溴冷机与换热器在数据中心、CCUS、核电等场景的订单也有拓展，在传统工业领域需求放缓的背景下，一定程度上对冲了下行压力。换热器方面，根据GlobalMarketInsights研究数据，2025年全球热交换器市场规模为187亿美元，同比增长8.1%，CCUS、核电、半导体制造等高端领域的需求正在不断提升。

在传统优势领域，新能源装备板块的多晶硅还原炉市占率连续多年稳定在65%以上，年内成功助力阿曼10万吨级高纯硅基材料项目投产，继续扮演着业务“压舱石”的角色。在稳固这一基本盘的基础上，公司将氢能作为重点拓展的新增长点，绿电制氢系统年内签订4.5亿元销售合同，并成功中标印度ACME阿曼10万吨绿氨项目。从行业背景看，尽管全球氢能产业格局“东涨西退”、海外项目大面积取消，中国氢能产业正从试点探索进入有序破局的新阶段。《中华人民共和国能源法》首次在法律层面明确氢能的能源地位，全国已有27个省区市在“十五五”规划建议中明确发展氢能。

项目端的推进也在加快：年内多个万吨级绿色氢氨醇项目建成投产，约30个项目进入开工阶段，数量创历史新高。公司已下线第三代5000Nm³/h碱性水电解槽，技术参数居于行业前列。光伏业务上，公司全线配备1600炉型，通过数智化管控使非硅成本占比同比下降了6.8个百分点，成本端得到一定优化。

面向“十五五”，数智化与国际化成主线

对于接下来的2026年，年报给出了“创新激活增长，优势赢取未来”的定调。管理层在报告中提到，公司已度过周期中相对困难的阶段，现金流的改善和主业的韧性，为后续发展提供了一定条件。“十五五”时期，节能节水行业被认为处于政策驱动、需求爆发、技术升级的三重红利期，依托资源节约约束与“双碳”目标，行业市场规模有望实现翻倍增长。

经营计划显示，公司将推进组织变革和运营中心模式调整，聚焦北方能源大基地和零碳园区市场，并设定了年度百亿订单的目标。

与此同时，公司还计划深化AI赋能与数字化转型，围绕创新引领、极致成本、数智融合和人才建设几个方向来推动运营提效。从业务路径来看，双良节能正在尝试以节能节水业务为基本盘，叠加氢能装备的拓展和光伏成本的优化，逐步转向清洁能源综合解决方案供应商。当然，上述目标的落地和新业务的利润贡献，还有待市场需求和行业竞争的实际检验。

整体来看，双良节能2025年财报大致呈现出几个特征：现金流有所修复，资产减值压力明显减轻，收入结构也在逐步优化。经营性现金流的回正和资产减值的大幅收窄，说明公司在行业下行期采取的财务应对和营运调整正在陆续显效。

在“双碳”政策和能源转型的大趋势下，公司以节能节水为基本盘、布局氢能装备、优化光伏成本的路径已相对清晰。短期来看，业绩仍会受到光伏行业产能仍待去化、格局尚未明显改善的约束。2025年全球新增装机虽达580GW、同比增长9.43%，但上半年各环节产能过剩、供需失衡问题突出。下半年行业自律虽使价格有所修复，但核心矛盾仍然存在。后续盈利的恢复进度，以及新业务订单能否顺畅地转化为利润，仍是观察公司经营走向的几个重要维度。