京东2026 年Q2 财报发布后，股价大跌 10%，媒体主流观点归因于“总营收同比 2.9% 的负增长”，这还是历史首次。

不过当我们仔细研究财报后，发现市场对其的担心根本不在“营收增速问题”，而是另有他因：担心京东越来越滑向传统零售商。

我们首先来拆解京东零售业务的经营情况，这也是公司最最重要的业务（没有之一）：

1）该季度京东零售总营收为 2954 亿元，其中自营类（包括 3C 和日用百货类）共 2671 亿元，两者相减，京东开放平台收入（广告和佣金）共283亿元；

2）2025 年Q2 京东零售总营收 3100 亿元，其中自营收入 2824 亿元，我们计算，开放平台收入为 276 亿元，开放平台收入同比增长7亿元，接近2.5%。

接下来我们再看京东零售毛利：

2026 年Q2京东零售毛利为 548 亿元，2025 年同期该数字为 536 亿元，同比增加了12 亿元，我们测算 2026 年Q2 该板块的毛利率为 18.6%，上年同期则为 17.3%，毛利率同比增加了 1.3%。

我们知道，开放平台边际成本几乎为 0（以卖流量为主），但该部分总营收增长 7 亿元，此部分增长为毛利率大概贡献了 0.2%。

我们之所以采用如此繁琐计算方式，是为了向大家展示计算方法且便于大家理解我们的结论：

尽管京东零售总营收出现负增长的不良局面，但毛利率的优化超过了开放平台的贡献，这就是说京东自营的毛利率其实是在改善的。

许多朋友对此可能还是不太相信，一个总营收出现萎缩的业务出现毛利率回暖，着实有点反常识。

篇幅原因，我们将上述现象原因主要归结于：京东对供应商定价能力的提升。

当前我国零售市场，尤其线下零售市场正经历严峻挑战，行业大盘面临增长停滞的挑战，下图为在A 股上市的连锁超市企业的增长情况。

2021 年之后，行业便进入负增长的态势。对于上游供应商来说，就必须要寻找新的销货渠道，包括但不局限于自建渠道，拥抱直播，与新兴零售渠道合作，但都不可忽视单季度千亿元销售规模京东自营渠道的存在（2026 年Q2 京东日用百货销售规模 1092 亿元）。

当供应商销售渠道受阻，京东又有如此庞大采购规模，这就必然会抬高后者的议价能力，毛利率由此改善。

这些不仅仅体现在毛利率上，京东对供应商的应付账款账期亦是在攀升中。

上图显示，京东对供应商应付账款账期重新攀升到 2 个月以上，这些都是议价能力的具体体现。

这就是京东零售业务的现状：总营收规模逐渐收窄，利润情况在改善，对供应商的议价能力在提高，渠道优势仍在发挥作用。

接下来我们再来看京东新业务的发展情况，其中以京喜和京东外卖最为瞩目，其商业模式也与京东零售的开放平台极为接近：2026 年Q2 集团广告和佣金收入总规模为309 亿元，我们前文测算开放平台部分营收大概为283亿元，也就是说京喜和外卖业务在此部分的收入规模仅在 26 亿元上下。以此模式推算，2025 年同期外卖大战最凶猛时期，此部分收入大概在 9 亿上下（其余运力收入统计 在物流收入中），增速最大但绝对值尚在起步期。

近两年京东上下在进行激进的寻找第二曲线工作，如外卖业务，又如对酒旅业务的探索等等，但仅就目前情况来看，其进展尚不能称之为理想，尤其 2026 年对外卖较少补贴之后，该部分营收旋即下滑，这也是市场所担心的。

最后我们来总结市场对京东的担心：

其一，虽然京东位列于TMT赛道，但其核心收入越发与传统零售企业接近，渠道优势也正是后者曾经的护城河；

其二，在此情况下市场就需要重新调整对企业的“定性”，其市盈率重新跌破 20 倍大关，开始向传统零售商靠拢。

在此周期内，京东假若缩减对新业务的投入，就会有新的利好：投资者回报。我们预期京东还是会提高回购规模，这也是此类公司典型的操作。