海报新闻记者 沈童 报道

8月20日，亚朵发布了2026年二季度和上半年业绩。数字挺好看，营收和利润都在涨。但翻开细账，有个趋势很难忽视，这家公司正在变成一家披着酒店外衣的零售企业。

零售离酒店主业就差一个季度的距离

2026年上半年，亚朵零售收入26.46亿，加盟酒店业务收入32.93亿，两者相差不到7个亿。到了二季度单季，差距只剩下1.5亿。按照零售目前63%的增速跑下去，反超可能就是下半年的事。

要知道，2022年亚朵全年零售收入只有2.54亿。三年多时间，这个数字膨胀了超过十倍。2025年全年是36.7亿，今年上半年就已经到了26亿多。

单品数据也能说明问题。“深睡枕Pro”系列累计卖了1200万只。什么概念？按亚朵现在2175家在营酒店算，平均每家店卖出超过5500只枕头。被芯二季度GMV同比增长超80%，床笠、睡衣这些新品类也在往上涨。

但增长是有代价的，二季度销售费用同比增长54%，比零售业务63%的增速没低多少。销售费用率已经爬到17.4%。横向对比，2025年华住的销售费用率大概4.9%。当然体量和模式不一样，直接比不完全公平，但这个差距还是值得留意。

利润端也在承压。二季度调整后净利润同比增长30.8%，慢于营收增速。调整后净利率同比掉了1.3个百分点。零售业务的毛利率51.4%，同比下降1.9个百分点。换句话说，营销投入换增长的逻辑还在走，但投入产出比在变差。

接下来要看的是，如果零售占比继续往上走，销售费用能不能稳住。而从目前趋势看，并不太乐观。

酒店主业扩张没停，但效率在原地踏步

数据显示，亚朵二季度新开了101家店，在营2175家，筹建中还有811家。亚朵见野在营门店超过60家，RevPAR过450元，萨和过1000元，高端线走得还算顺。

但整体RevPAR是345.4元，和去年二季度基本持平。日均房价恢复到了去年的101.2%，入住率反而从76.4%掉到76.2%。增量主要靠新店支撑，存量门店的效率没怎么动。

或许市场也不知道怎么给它定价，二季度财报出来后，股价却跌了7.4%。业绩在涨，市场在，本质上是估值锚点乱了。

酒店股的估值逻辑看RevPAR、开店数、入住率，市盈率通常在15到25倍。消费品公司看品牌力、复购率、渠道扩张，估值中枢往往更高。亚朵两个都沾，但市场还没想清楚到底按哪个给价。

还有一个变量值得盯。零售毛利率52.6%，酒店业务毛利率35.5%，零售确实更赚钱。但零售对营销投入的依赖也更大。如果销售费用率维持高位甚至继续攀升，零售占比越高，整体净利率反而可能越难做上去。当前净利率大约16%，这个数字能不能守住，是接下来估值重构的关键。

亚朵创始人王海军在财报里说，要继续“巩固酒店与零售双业务的竞争力”。但从财务数据来看，这个“双业务”正在变成“零售为主、酒店为辅”的格局。当一家公司40%以上的收入靠卖枕头和被子赚来的时候，市场迟早要重新回答那个问题：亚朵到底算什么板块的股票。