FX168财经报社讯 Gold Newsletter编辑Brien Lundin认为，全球大型金矿商正处在一个“现金多到不知道怎么花”的阶段：债务已基本清零，分红和回购也已做过一轮，接下来最可能发生的事情不是继续去杠杆，而是开始“买项目”。他对Kitco News表示，金价高企正在把整个黄金产业链推向新阶段，下一轮牛市的主线可能是大型矿企收购大型项目。

这一判断背后，是创纪录的利润率。世界黄金协会（World Gold Council）数据显示，第一季度平均全维持成本利润率达到每盎司3076美元，创历史新高，较一年前增长134%。周二金价报每盎司4390.60美元，较盘中触及的4443.90美元回落14.50美元；今年1月金价曾创下5597美元的纪录高位。

巨头现金充裕 并购或成下一站

Lundin指出，大型生产商“净负债几乎为零”，可分配的现金已经非常充裕，继续派息和回购的空间有限，因此必须重新补充项目储备。“他们只能分出这么多现金，也只能回购这么多股票，最终总得重建项目管线。”他认为，这意味着大型矿企将开始寻找自己无法快速开发的大项目，并购将成为牛市下一阶段的重要主题。

在他看来，真正值得交易的并不是已经大幅上涨的生产商和开发商，而是仍处于相对低位的勘探公司。“产业链上下游，生产商和开发商都已经动了，真正还没动的主要是勘探商。”Lundin说，勘探公司目前提供“巨大的上行空间”，因为它们可能是最后一批启动的标的。

他认为，当前的价格结构意味着大型矿企需要外部项目，而勘探公司手中的项目估值仍接近本轮上涨前的水平，这种错位将成为未来一年的核心故事。

成本上升反而是信号

尽管矿业成本持续上升，Lundin并不担心，反而希望看到这一趋势延续。第一季度全维持成本（AISC）达到每盎司1785美元，已连续第28个季度同比上升。他表示，自己现在关注的是生产成本继续抬升，因为这往往意味着矿企正在把更多低品位矿石送入选厂，而不是只挑最优质矿石来“美化”季度数据。

“我想看到的是，AISC和产量一起上升。”Lundin说，在当前金价下，矿企的任务就是尽可能多地把黄金从选厂里“跑出来”。他认为，只有在高价环境下，产量扩张才是最重要的目标。

铜市也在重复类似逻辑。伦敦金属交易所（LME）铜价周二一度升至每吨14617美元，连续第二个交易日刷新历史纪录。Lundin表示，过去在低价环境下不具经济性的矿床，如今都变得可行，而要弥补供应缺口，几乎需要动用所有这些项目。他甚至称，这种供需缺口“在我们的投资生涯里可能再也见不到”。

税费上升与地区选择变化

不过，成本压力并不只来自燃料和人工。Lundin提到，政府特许权使用费同比上升85%，高于金价70%的涨幅；自2021年以来，这部分成本占生产成本的比重已从6%翻倍至12%。他表示，自己已经见过这种情况四五次：在行情转好时，政府往往会重新谈判原有协议，因为它们不愿看到矿企赚取“在政府看来过于夸张”的利润，但往往忽视了矿企为此承担的巨大风险。

这一变化也影响了他的选址偏好。Lundin称，如今他更倾向于北美、墨西哥和拉丁美洲，因为在当前金价下，投资者不必再为了寻找有价值的资产而接受过于艰难的司法辖区。

高金价能解决什么，不能解决什么

Lundin认为，金价升得足够高时，矿企的大多数问题都会被“价格掩盖”。品位偏低？他表示，截止品位正在下降，除非极端情况，否则在当前价格下不会致命。冶金条件差、剥采比高、缺道路、缺电力，这些问题也都能被高金价部分抵消。“价格能解决很多问题，就像过去品位能解决很多问题一样。”他说，高金价甚至可以弥补不少管理失误。

但有一项问题例外，那就是审批。“几乎唯一无法被价格解决的就是许可问题。”Lundin说，高金价并不会自动改善项目审批障碍。另一项风险则来自企业自身。他提到，一些初级矿企在出售前发行了数亿股股票，最终让原有股东几乎一无所获。“每家公司都像一根燃烧的火柴。”他提醒投资者，股权稀释可能吞噬全部价值。

与此同时，他认为“勘探公司不该试图变成矿企”的老规则，在当前资金充裕的环境下未必成立。现在，勘探公司可以直接购买采矿专业能力，把项目推进到投产阶段；而一个项目的天然买家，往往也可能就是项目本身的持有者。

融资回归 但要警惕稀释

Lundin表示，18个月前还融不到一美元的公司，如今又重新获得融资机会。他强调，在这种窗口期里，市场给出支票就应该接住，因为没人知道明天会发生什么。过去两个夏季钻探季，他看到的钻探结果是自己职业生涯中“最好的一批”。

他回忆，过去很多拥有优质矿权的公司不愿钻探，因为一旦打出好孔，卖盘就会出现，仿佛“从战壕里探出头来”。但现在情况不同了，“勘探公司必须拿出成绩，否则就闭嘴，而大多数公司现在确实在拿出成绩。”

不过，Lundin也主动提到了熊市风险。2008年至2011年，金价从低点到高点几乎翻了三倍，但矿业股并未同步大涨，因为当时油价飙升至每桶140美元，柴油成本吞噬了利润。美国汽车协会（AAA）上周公布的全国柴油均价则创下每加仑5.85美元的纪录。Lundin表示，如今情况不同在于，金价涨幅已经远远超过能源成本上升，经营成本虽在增加，但金价涨得更快，利润率仍在扩大。除非柴油价格大幅飙升，否则他认为金价上涨而矿业股下跌的情形不太容易出现。

Brien Lundin是《Gold Newsletter》编辑，也是新奥尔良投资会议（New Orleans Investment Conference）的主持人，该会议将于10月28日至31日举行。

来源：FX168财经