一家营收三年翻番、净利润从亏损跃升至近6亿元的半导体存储器企业，正在以最亮眼的业绩数据叩击创业板大门。然而，当财中社翻开深圳市时创意电子股份有限公司（下称“时创意”）近日披露的招股说明书（申报稿），一系列藏于财务数据深处的问题浮出水面。

盈利飙升之下，现金流持续“失血”

招股说明书显示，时创意2023年至2025年（报告期内）营业收入分别为19.77亿元、22.18亿元和42.71亿元，三年复合增长率达47.95%；归属于母公司股东的净利润从2023年亏损2389万元，到2024年盈利2971万元，再到2025年大幅攀升至5.77亿元，增长态势堪称“华丽”。

但与亮眼的利润数字形成鲜明反差的，是连续三年深陷负值的经营活动现金流量净额。数据显示，公司经营活动产生的现金流量净额分别为-5.99亿元、-1.74亿元和-1.32亿元，三年累计净流出超过9亿元。

对此，时创意在招股说明书中解释称，主要原因系公司对存储晶圆等关键原材料实施“战略采购策略”，采购原材料现金支出金额较高。公司也坦承，若未来未能提高备货效率、提升存货周转速度，经营活动现金流量净额可能继续恶化。

值得注意的是，在经营现金流持续告负的同时，公司依赖筹资活动“输血”维持运转——三年筹资活动产生的现金流量净额分别为7.13亿元、4.03亿元和6.28亿元，与经营端的“失血”形成明显对冲。

存货高企占总资产六成，速动比率仅0.62倍

存货问题是时创意财务结构中另一块不可忽视的“压舱石”。招股说明书披露，报告期各期末，公司存货账面价值分别为10.67亿元、11.69亿元和23.58亿元，占公司资产总额的比例分别高达57.28%、50.39%和58.09%。换言之，时创意超过一半的资产以存货形式沉淀。

与此相对应的是公司偏低的短期流动性指标。报告期末，公司速动比率分别仅为0.32倍、0.44倍和0.62倍。速动比率低于1，意味着若不动用存货，公司难以足额覆盖短期负债，面临一定的短期偿债压力。

公司在风险提示中亦承认，存储器行业市场价格变化较快，若未来市场行情出现大幅下行，存货跌价风险将直接冲击整体业绩。而过去数年间，存储芯片行业正是以“过山车”式的价格周期著称。

毛利率暴涨，行业周期性或是最大变量

招股说明书显示，时创意综合毛利率在报告期内分别为11.88%、15.42%和24.26%，三年间翻了一番有余。嵌入式存储芯片业务毛利率从9.08%跳升至27.54%，存储模组业务毛利率也从12.93%升至20.97%。

然而，这一毛利率的快速扩张，在相当程度上得益于2024至2025年存储行业景气度上行带来的产品价格上涨，而非公司独有的技术壁垒所主导。公司核心原材料NAND Flash晶圆及DRAM晶圆的采购价格，由三星、美光、SK海力士、铠侠、闪迪等少数头部国际厂商主导，前五大供应商采购占比报告期内始终维持在65%至70%之间，定价权并不在时创意手中。

公司在招股书中措辞谨慎地提示：“若未来出现宏观经济景气度不及预期、存储行业景气度下行、市场竞争加剧等风险……甚至有可能出现发行上市当年，营业利润较上年下滑50%以上或发生亏损的情形。”

实控人“拆借”资金超亿元，关联交易路径值得关注

报告期内，时创意向实际控制人倪黄忠及其控制的顺时投资（香港顺时投资有限公司）进行了规模不小的关联方资金拆借。招股说明书披露，公司2023年向倪黄忠借入资金9279.17万元，向顺时投资2023年期初余额即达7730万元（系前期借入）；截至2024年末，公司尚欠倪黄忠借款本金6076.78万元、欠顺时投资借款8838.44万元，两项合计约1.49亿元。

上述借款已于2025年6月底前全部归还，公司称借款利率参考LPR、HIBOR利率确定，“定价公允”。但一家年营收超40亿元的拟上市企业，在冲刺IPO前夕仍需向实际控制人借款度日，此举折射出公司经营层面现金的长期紧张。

此外，公司还通过关联方小米金融（香港）有限公司开展供应链融资，2025年度融资规模高达8.19亿元，期末余额1.53亿元，利息支出1373万元。

在关联销售层面，前副总经理陈伟同实际控制的酷米（香港）实业有限公司、深圳市酷米实业有限公司及深圳市锲金实业有限公司，曾作为时创意经销商，2023年向上述三家公司合计销售金额达6378.96万元，占当期营业收入的3.23%。

招股书称“截至报告期末，公司已停止向上述三家公司销售”，但这一关联销售安排历时多年，是否存在利益输送之疑，仍值得监管层关注。

研发投入占比逐年下滑，“科创属性”有待审视

招股书显示，时创意报告期内研发费用分别为8255万元、10966万元和14465万元，研发投入占营业收入的比例分别为4.18%、4.94%和3.39%。

值得关注的是，在公司营收从19.77亿元跃升至42.71亿元的过程中，研发投入占比不升反降，从4.94%降至3.39%。截至2025年末，公司研发人员231人，授权专利185项，其中发明专利仅17项，其余均为实用新型（154项）和外观专利（14项）。

在核心技术领域，公司曾委托安立创科技有限公司、序微科技有限公司（与实控人相关的关联企业）进行固件研发工作，2023年关联研发采购金额达931.71万元，相当于当年研发费用的11.3%。公司将自主研发的部分工作外包给关联方，且直至近期才“停止向上述公司采购研发服务”，这对“自主研发”的成色构成一定折扣。

上市募资逾18亿元，三年一毛不拔

本次发行，时创意拟在创业板上市，募集资金总额约18.42亿元，主要用于半导体存储器扩产项目（6.42亿元）、研发中心扩建项目（6.00亿元）及补充流动资金（6.00亿元）。

然而，招股书同时披露，报告期内公司不存在股利分配情况——三年间零分红，现金分红栏目均为“-”。公司解释称，此举系为满足公司发展需要，保留利润用于经营投入。